De Nederlandse Bank
Ten geleide van het ECB Maandbericht augustus 2008
Nieuwsbericht
Datum 14 augustus 2008
In zijn op 7 augustus 2008 gehouden vergadering heeft de Raad van
Bestuur van de ECB op basis van zijn reguliere economische en
monetaire analyses besloten de basisrentetarieven van de ECB
onveranderd te laten.
De gegevens die beschikbaar zijn gekomen sinds de vorige vergadering
van de Raad van Bestuur bevestigen nogmaals de redenering die ten
grondslag lag aan zijn besluit om de rentetarieven in juli te
verhogen. De gegevens bevestigden dat de inflatie op jaarbasis
waarschijnlijk nog gedurende langere tijd ruim boven het niveau blijft
dat in overeenstemming is met prijsstabiliteit, en dat de risico's
voor de prijsstabiliteit op de middellange termijn van opwaartse aard
blijven. Deze beoordeling wordt geschraagd door de aanhoudend zeer
krachtige groei van de geldhoeveelheid, waarbij er tot nog toe geen
aanwijzingen zijn van significante beperkingen in het aanbod van
bankleningen. In een dergelijke context blijft het voorkomen van
breedgedragen tweede-ronde-effecten op de loon- en prijsvorming van
essentieel belang. De meest recente economische gegevens wijzen op een
verzwakking van de reële bbp-groei medio 2008, hetgeen deels werd
verwacht na de uitermate krachtige groei in het eerste kwartaal. Tegen
deze achtergrond en volledig in overeenstemming met zijn mandaat,
benadrukt de Raad van Bestuur dat het handhaven van prijsstabiliteit
op de middellange termijn het hoofddoel is van de ECB en dat hij
vastbesloten is ervoor te zorgen dat de middellange- en
lange-termijninflatieverwachtingen stevig verankerd blijven in
overeenstemming met prijsstabiliteit. Dit zal voor behoud van de
koopkracht zorgen op de middellange termijn en ondersteuning bieden
aan duurzame groei en werkgelegenheid. Naar het oordeel van Raad van
Bestuur zal de huidige koers van het monetaire beleid bijdragen aan
het verwezenlijken van de doelstelling van de ECB. De Raad van Bestuur
zal alle ontwikkelingen gedurende de komende periode zeer nauwlettend
blijven volgen.
De gegevens betreffende de economische bedrijvigheid die beschikbaar
zijn gekomen sinds 3 juli 2008 duiden er op dat het groeicijfer voor
het reële bbp voor medio 2008 substantieel zwakker zal zijn dan dat
voor het eerste kwartaal van het jaar. Zoals bij eerdere gelegenheden
is aangegeven, vormt dit deels een technische reactie op de krachtige
groei in de eerste maanden van dit jaar. Daarnaast is het deels een
weerspiegeling van een verzwakking van de bbp-groei als gevolg van
factoren als de langzamere expansie op mondiaal niveau en matigende
effecten door de hoge en volatiele olie- en voedingsmiddelenprijzen.
Teneinde de onderliggende dynamiek van de economische bedrijvigheid in
het eurogebied te beoordelen en om niet te worden misleid door hoogst
volatiele kwartaaluitkomsten, is het nodig door de volatiliteit in de
kwartaal-op-kwartaal groeicijfers en maandindicatoren heen te kijken.
Vanuit dit perspectief zal de groei in de wereldeconomie, hoewel zij
zal matigen, naar verwachting relatief veerkrachtig blijven, met name
profiterend van aanhoudende groei in de opkomende economieën. Dit zou
de externe vraag naar goederen en diensten uit het eurogebied moeten
ondersteunen. Wat de binnenlandse ontwikkelingen betreft, zijn de
fundamentals vanuit middellangetermijnperspectief gezond, en heeft het
eurogebied niet te kampen met grote onevenwichtigheden. De
investeringsgroei is de economische bedrijvigheid blijven
ondersteunen, zij het op gematigder wijze. Bovendien zijn de
werkgelegenheid en de arbeidsparticipatie beduidend gestegen en blijft
de werkloosheid historisch gezien laag. Deze ontwikkelingen echter,
die het besteedbaar inkomen van huishoudens en de consumptie
ondersteunen, zullen het verlies aan koopkracht veroorzaakt door de
hogere energie- en voedingsmiddelenprijzen waarschijnlijk niet
volledig kunnen compenseren.
Naar het oordeel van de Raad van Bestuur blijft de onzekerheid rondom
deze vooruitzichten voor de economische bedrijvigheid hoog, ten
gevolge van onder andere de zeer hoge en volatiele niveaus van de
grondstoffenprijzen en de aanhoudende spanningen in de financiële
markten. Over het geheel genomen overheersen de neerwaartse risico's.
De risico's vloeien met name voort uit het temperende effect op de
consumptie en de investeringen van verdere onvoorziene stijgingen van
de energie- en voedingsmiddelenprijzen. Bovendien blijven de
neerwaartse risico's verband houden met de mogelijkheid dat de onrust
in de financiële markten een negatievere invloed zou kunnen hebben op
de reële economie dan thans voorzien. De mogelijkheid van wanordelijke
ontwikkelingen ten gevolge van mondiale onevenwichtigheden, impliceert
tevens neerwaartse risico's voor de vooruitzichten voor de economische
bedrijvigheid, evenals de bezorgdheid over het opkomen van
protectionistische druk. In dit verband vormt het mislukken van de
recente onderhandelingen in het kader van de Doha-ronde van de
Wereldhandelsorganisatie over handelsliberalisatie een grote
terugslag.
Wat het prijsbeloop betreft, bleef de HICP-inflatie op jaarbasis sinds
het afgelopen najaar aanzienlijk boven het niveau dat in
overeenstemming is met prijsstabiliteit, in juni 2008 uitkomend op
4,0% en, volgens de voorlopige (flash) raming van Eurostat, in juli op
4,1%. Het zorgwekkende inflatieniveau is grotendeels het gevolg van
zowel directe als indirecte effecten van de afgelopen scherpe
stijgingen in de energie- en voedingsmiddelenprijzen op mondiaal
niveau. Tegelijkertijd zijn er enkele aanwijzingen dat de
arbeidskosten in de afgelopen kwartalen zijn gestegen, terwijl de
groei van de arbeidsproductiviteit is vertraagd. Vooruitblikkend zal,
op basis van de huidige futuresprijzen voor grondstoffen, de
HICP-inflatie op jaarbasis waarschijnlijk nog geruime tijd ruim boven
het niveau blijven dat in overeenstemming is met prijsstabiliteit,
alvorens in 2009 slecht geleidelijk te matigen.
De risico's voor de prijsstabiliteit blijven, gezien vanuit het
beleidsrelevante middellange-termijnperspectief, duidelijk van
opwaartse aard en zijn gedurende de afgelopen paar maanden toegenomen.
Deze risico's omvatten in het bijzonder de mogelijkheid van verdere
energie- en voedingsmiddelenprijsstijgingen en van toenemende
indirecte effecten op de consumptieprijzen. Er bestaat zeer grote
bezorgdheid dat het loon- en prijsvormingsgedrag zou kunnen bijdragen
aan de inflatoire druk via breedgedragen tweede-ronde-effecten. De
Raad van Bestuur volgt het prijsvormingsgedrag en de
loononderhandelingen in het eurogebied bijzonder aandachtig. Bovendien
vloeien er mogelijk opwaartse risico's voort uit onvoorziene
stijgingen van de indirecte belastingen en door de overheid
gereguleerde prijzen.
Tegen deze achtergrond is het van cruciaal belang dat de middellange-
tot langere-termijninflatieverwachtingen stevig verankerd blijven op
niveaus die in overeenstemming zijn met prijsstabiliteit. De
verschuiving in relatieve prijzen en de daarmee verband houdende
inkomensoverdracht van grondstofimporterende naar
grondstofexporterende landen vereisen een verandering in het gedrag
van bedrijven en huishoudens. Derhalve dienen breedgedragen
tweede-ronde-effecten die voortvloeien uit het effect van de hogere
energie- en voedingsmiddelenprijzen op het prijs- en
loonvormingsgedrag, te worden voorkomen. Alle betrokken partijen,
zowel in de particuliere als de publieke sector, moeten in dit opzicht
hun verantwoordelijkheid nemen. In het kader daarvan heeft de Raad van
Bestuur herhaaldelijk zijn bezorgdheid geuit over regelingen waarin
nominale lonen aan de consumptieprijzen zijn gekoppeld. Dergelijke
regelingen behelzen het risico van opwaartse inflatieschokken die
leiden tot een loon-prijsspiraal, die schadelijk zou zijn voor de
werkgelegenheid en het concurrentievermogen in de betrokken landen. De
Raad van Bestuur dringt er dan ook op aan dergelijke regelingen te
vermijden.
De monetaire analyse bevestigt de bestaande opwaartse risico's voor de
prijsstabiliteit op de middellange tot langere termijn. In
overeenstemming met de monetaire-beleidsstrategie van de ECB, is de
Raad van Bestuur van oordeel dat de aanhoudende onderliggende kracht
van de expansie van de geldhoeveelheid en de kredietverstrekking in
het eurogebied gedurende de afgelopen paar jaar tot opwaartse risico's
voor de prijsstabiliteit heeft geleid. In de afgelopen kwartalen
lijken deze risico's tot uitdrukking te zijn gekomen naarmate de
inflatie is gestegen. Niet in de laatste plaats vanwege de
voortdurende spanningen in de financiële markten, helpt de monetaire
analyse bij het ondersteunen van de noodzakelijke
middellange-termijnoriëntatie van het monetair beleid door de aandacht
te richten op de opwaartse risico's voor de prijsstabiliteit die op de
middellange tot langere termijn overheersen. Hoewel de groei van de
ruime monetaire en kredietverleningsaggregaten thans enige tekenen van
matiging vertoont, tevens als gevolg van de beleidsmaatregelen die
sinds 2005 zijn genomen om de opwaartse risico's voor de
prijsstabiliteit tegen te gaan, wijst het sterke onderliggende tempo
van de monetaire expansie op aanhoudende risico's voor de
prijsstabiliteit op de middellange termijn. De huidige rendementscurve
heeft geleid tot een zeer snelle toename in termijndeposito's en tot
een substantiële daling van de M1-groei op jaarbasis. Dergelijke
effecten en overige tijdelijke factoren dienen bij het beoordelen van
monetaire ontwikkelingen in aanmerking te worden genomen. Over het
geheel genomen, bevestigt een breedgebaseerde analyse van de gegevens,
gezien vanuit het toepasselijke middellange-termijnperspectief, de
onderliggende kracht van de groei van de geldhoeveelheid.
Een van de hoofdfactoren die tot deze conclusie voert, is de nog
steeds sterke groei van MFI-leningen aan de particuliere sector, die
het robuuste karakter van de monetaire groei schraagt. Het tempo, de
looptijden en de sectorale samenstelling van de kredietopneming bij
banken duiden erop dat, op het niveau van het eurogebied als geheel,
tot dusverre de beschikbaarheid van bankkrediet niet significant onder
de aanhoudende onrust in de financiële markten heeft geleden. De
hogere korte rente en de zwakte op de woningmarkt in verschillende
delen van het eurogebied hebben gedurende de afgelopen paar jaar de
groei van de kredietopneming door huishoudens doen afnemen.
Daarentegen, en niettegenstaande krappere financieringsvoorwaarden en
matigende economische groei, blijft de expansie van de bancaire
kredietverleningen aan niet-financiële vennootschappen tot dusver zeer
krachtig.
Samenvattend, bevestigt een toetsing van de uitkomsten van de
economische analyse aan die van de monetaire analyse duidelijk de
beoordeling van toenemende opwaartse risico's voor de prijsstabiliteit
op de middellange termijn. De inflatie op jaarbasis zal waarschijnlijk
ruim boven het niveau blijven dat in overeenstemming is met
prijsstabiliteit en de monetaire aggregaten blijven zeer krachtig
groeien, waarbij er tot nog toe geen aanwijzingen zijn van
significante beperkingen in het aanbod van bankleningen. De meest
recente economische gegevens wijzen op een verzwakking van de reële
bbp-groei medio 2008, hetgeen deels werd verwacht na de uitermate
krachtige groei in het eerste kwartaal. Tegen deze achtergrond blijft
het voorkomen van breedgedragen tweede-ronde-effecten op de loon- en
prijsvorming van essentieel belang. In volledige overeenstemming met
zijn mandaat, benadrukt de Raad van Bestuur dat het handhaven van
prijsstabiliteit op de middellange termijn zijn hoofddoel is en dat
hij vastbesloten is ervoor te zorgen dat de middellange- en
lange-termijninflatieverwachtingen stevig verankerd blijven in
overeenstemming met prijsstabiliteit, daarmee zorgend voor behoud van
de koopkracht op de middellange termijn en ondersteuning biedend aan
duurzame groei en werkgelegenheid in het eurogebied. Naar het oordeel
van Raad van Bestuur zal de huidige koers van het monetaire beleid aan
het verwezenlijken van de doelstelling van de ECB bijdragen. De Raad
van Bestuur zal alle ontwikkelingen gedurende de komende periode zeer
nauwlettend blijven volgen.
Wat betreft het begrotingsbeleid, bestaan er risico's dat enkele
landen hun begrotingsdoelstellingen dit jaar niet zullen halen. In
deze situatie zijn een rigoureuze implementatie van begrotingsplannen
en het voorkomen van verslapping in de uitgavensfeer van essentieel
belang. De begrotingsplannen voor 2009, die thans in een aantal landen
worden afgerond, dienen de verplichtingen te weerspiegelen die op
Europees niveau zijn aangegeven. In het bijzonder landen met nog
steeds grote tekorten moeten komen met ambitieuze en concrete
tekortreductieplannen, gesteund door duidelijk omschreven maatregelen,
bij voorkeur aan de uitgavenkant. Waar begrotingsruimte beschikbaar
is, kunnen de automatische stabilisatoren bijdragen aan het dempen van
conjunctuurschommelingen.
Wat betreft de structurele beleidsmaatregelen, zijn maatregelen die de
aanpassingskosten verminderen en een gematigde groei van de
arbeidskosten per eenheid product bevorderen van het grootste belang,
met name in het huidige klimaat van hoge inflatie en vertragende reële
bbp-groei. Hieronder vallen het wegnemen van belemmeringen voor de
concurrentie in de dienstensector in het algemeen, en meer in het
bijzonder in de verschillende stadia van de voedselaanbodketen in de
retail- en distributiesectoren, alsmede in de energiesector. Ook het
flexibeler maken van de arbeidsmarkten en het verhogen van
investeringen in het onderwijs zou de productiviteit bevorderen, en
daarmee de ruimte voor stijgingen in reële inkomens doen toenemen.
De Engelstalige versie van dit Maandbericht bevat twee artikelen. Het
eerste artikel behandelt de externe dimensie van de monetaire analyse
van de ECB. Daarin wordt met name ingegaan op grensoverschrijdende
beleggingsstromen en de effecten ervan op de internationale
portefeuilleverdeling ter beoordeling van de onderliggende monetaire
tendensen die wijzen op inflatierisico's op de middellange tot lange
termijn. Het tweede artikel bespreekt de rol van banken in het
monetaire-beleidstransmissiemechanisme, alsmede de
monetaire-beleidsimplicaties van recente veranderingen in de
financiële wereld en in het bankwezen in het bijzonder.
---