Verzekeraars hielden beleggingen internationaal gespreid tijdens cri..


Nederlandse verzekeraars bleven tijdens de recente financiele crisis hun beleggingen internationaal spreiden op financiele markten. Wel verschoven ze tijdens de Europese schuldencrisis hun beleggingen grootschalig tussen landen, op een wijze die consistent is met procyclisch beleggingsgedrag.
Effecten uit onder druk staande Zuid-Europese landen werden verkocht en ingeruild voor effecten uit veiliger geachte landen in bijvoorbeeld Noord-Europa. Dit blijkt uit onderzoek van DNB.

Verzekeraars: grote internationale beleggers

Verzekeraars zijn grote beleggers op financiele markten. Wereldwijd beheren ze ongeveer 20 biljoen dollar, ongeveer eenderde van het totaal van alle institutionele beleggers. Ook Nederlandse verzekeraars zijn grote beleggers met ongeveer 450 miljard euro aan activa, waarvan een aanzienlijk
deel in het buitenland wordt belegd. Het beleggingsgedrag van verzekeraars kan de bewegingen van financiele markten dan ook beinvloeden. Wanneer bepaalde effecten grootschalig worden bijgekocht kan dit de koers opdrijven, terwijl het verkopen van effecten de koers ervan kan drukken.

Beleggen in crisistijd

Het beleggingsgedrag van verzekeraars en andere grote beleggers kan langs deze weg ook consequenties hebben voor de wijze waarop een financiele crisis zich ontwikkelt. Wanneer grote beleggers tijdens een crisisperiode besluiten om risicovolle beleggingen te verkopen en zich terug te trekken
naar veiligere beleggingshavens, kan dit de crisis juist versterken. Dit gedrag kan vanuit het perspectief van individuele instellingen wenselijk zijn om risico's af te bouwen, maar creeert voor het financieel systeem als geheel juist additionele risico's. Uit bestaand onderzoek blijkt dat
beleggingsfondsen tijdens de afgelopen crisisperiode dergelijk procyclisch beleggingsgedrag vertoonden. Van banken is gedocumenteerd dat zij zich sinds het uitbreken van de crisis in 2007 veelal terugtrokken naar hun thuismarkt. Hierdoor droegen zij bij aan een sterke terugval in
internationale kapitaalstromen.

Over het beleggingsgedrag van verzekeraars tijdens financiele crises is veel minder bekend. In theorie zijn zij goed gepositioneerd om risicovolle beleggingen tijdens een crisis vast te houden en een internationaal beleggingsprofiel te behouden. Met name levensverzekeraars hebben een lange
beleggingshorizon en zijn, in tegenstelling tot banken en beleggingsinstellingen, veelal minder kwetsbaar voor de plotselinge opname van tegoeden door hun polishouders.

Veiliger en internationaal

Recent verschenen onderzoek verricht door DNB analyseert het beleggingsgedrag van Nederlandse verzekeraars tijdens de crisis, op basis van statistieken die per verzekeraar het aan- en verkoopgedrag van verschillende soorten beleggingen per land registreren. De uitkomsten laten zien dat na het
oplaaien van de Europese schuldencrisis een stroom van beleggingen tussen landen op gang komt. Beleggingen in Zuid-Europese Eurolanden worden verkocht en ingeruild voor beleggingen in veiliger geachte landen: in Nederland, Noord-Europa en buiten het Eurogebied. Deze verschuiving naar veiligere
beleggingshavens vindt met name plaats binnen de portefeuille staatsobligaties, en kan niet verklaard worden door beleggingsstrategieen van verzekeraars (op basis van zogenaamd momentum of landenrisico) die over alle landen op dezelfde manier worden toegepast.

In de periode voorafgaand aan de Europese schuldencrisis is dit effect niet zichtbaar. Het verdwijnt bovendien na de bekende "whatever it takes" speech van ECB-president Draghi, waarin hij aangeeft binnen de mandaatruimte van de ECB alles te zullen inzetten voor het behoud van de Euro. Tijdens
de crisis is er op geen enkel moment sprake van een grotere repatriering van beleggingen naar Nederland ten opzichte van beleggingen in andere relatief veilige Noord-Europese landen. Deze laatste bevinding wordt ondersteund door een aanvullende analyse die zichtbaar maakt dat de
thuismarktvoorkeur (zgn. home bias) van Nederlandse verzekeraars niet toeneemt tijdens de crisisperiode.

Risicovolle staatsobligaties

De resultaten laten zien dat verzekeraars in hun beleggingsbeleid anders op de crisis reageren dan banken. Waar deze laatsten zich veelal sterker orienteerden op hun thuismarkt, behielden verzekeraars een internationaal gediversifieerder beleggingsprofiel. De resultaten bieden daarnaast een
aanwijzing dat ook verzekeraars in tijden van aanzienlijke marktstress hun internationale beleggingen procyclisch aan- en verkopen. Daarvoor lijkt wel een bepaald stressniveau overschreden te moeten worden. Rondom de val van Lehman Brothers liepen de risicopercepties over Zuid-Europese landen
immers ook al enigszins op, zonder dat dit resulteerde in een verschuiving tussen landen in de beleggingsportefeuilles.

Een mogelijke verklaring voor het waargenomen procyclische beleggingsgedrag is de aard van de Europese schuldencrisis. Deze raakte sterk de koersen van de zeer grote portefeuille staatsobligaties die verzekeraars veelal bezitten om hun langlopende gegarandeerde verplichtingen aan polishouders
af te dekken. Vanwege de veronderstelde lage risico's wordt tegenover deze portefeuille weinig tot geen kapitaal aangehouden waarmee verliezen geabsorbeerd kunnen worden. Verzekeraars kunnen, vanwege het optreden van grote financiele risico's in een portefeuille met weinig kapitaaldekking,
zijn beperkt in hun mogelijkheden om deze beleggingen in een dalende markt vast te houden.