Kamervragen Illiquid asset backup facility ING
Kamervragen | 18-05-2009 | Kredietcrisis
Voorzitter van de Tweede Kamer der Staten-Generaal
Postbus 20018
2500 EA 'S-GRAVENHAGE
Datum 18 mei 2009
Ons Kenmerk: FM09-1016
Betreft Illiquid asset backup facility ING
Geachte voorzitter,
In deze brief treft u de beantwoording van de Kamervragen van de Leden
Irrgang en Weekers over ING (ingezonden 11 mei 2009).
Tevens informeer ik u in deze brief over ontwikkelingen in de
betalingsstructuur ten aanzien van de `illiquid asset backup facility'
met betrekking tot de ING Groep (ING).
Vragen van dhr. Irrgang en dhr. Weekers
1
Wat vindt u van de stelling dat één van de oorzaken van de crisis is
dat steeds werd uitgegaan van een normale verdeling en zo de kans op
uitzonderlijke gebeurtenissen werd onderschat (oftewel de
kansverdeling heeft eigenlijk een zogenaamde "dikke staart")?
Een van de oorzaken van de crisis is dat de diversificatievoordelen
van veel gestructureerde hypotheekproducten werden overschat door
gebruik van de zogenaamde Copula functie, die is gebaseerd op de
normale verdeling.
Deze Copula functie geeft een schatting van de defaults correlaties
van de onderliggende hypotheken, waardoor voor alle punten op de curve
een waardering kan worden gegeven op basis van Monte Carlo simulaties.
Door gebruik van deze techniek zijn de default correlaties van de
onderliggende hypotheken onderschat, waardoor de default kans is
onderschat en hebben veel gestructureerde hypotheekproducten ten
onrechte een triple A credit rating gekregen.
Een te lage risico inschatting als gevolg van deze te hoge credit
ratings heeft geleid tot de overwaardering van veel gestructureerde
hypotheekproducten, hetgeen wordt beschouwd als een belangrijke
oorzaak van de crisis.
2
Waar is de aanname dat de inkomsten normaal zijn verdeeld, die in de
brief van 18 februari 2009 1) wordt geopperd, op gebaseerd?
Dynamic Credit heeft voor de waardering van de portefeuille niet
bovengenoemde Copula functie gebruikt, die op de normale verdeling is
gebaseerd. Er bestaat daarom geen analogie ten aanzien van
onderschatting van de default kansen als gevolg van de Copula functie,
die wordt beschouwd als een belangrijke oorzaak van de crisis, en de
scenario analyse die is gebruikt door Dynamic Credit.
Dynamic Credit heeft twee scenario's gedefinieerd en op basis daarvan
de verwachte cash flows uit de onderliggende hypotheken berekend. De
prijs is na onderhandelingen tussen ING en de Staat uitgekomen op een
waarde tussen de netto contante waarde van de berekende cash flows in
base case en de netto contante waarde van de cash flows in stress
case.
De normale verdeling is gebruikt om de transactie uit te leggen, en
niet om tot de waardering van de portefeuille te komen. Er is geen
aanname dat de inkomsten normaal zijn verdeeld gebruikt in de
waardering van de portefeuille.
3
De kans op welke gebeurtenis staat er op de x-as van de in de brief
van 18 februari 2009 1) opgenomen Gauss-curve?
Op de x-as staat de waardering van 80% van de portefeuille. Op de y-as
staat de marginale kans dat de waardering of een slechtere waardering
uitkomt.
4
Waar is de aanname uit de brief van 18 februari 2009 1), dat het
basisscenario de verwachte waarde van de normale verdeling vormt (de
base case ligt immers op de top), op gebaseerd?
Dynamic Credit heeft de aannames van het base case scenario zodanig
geselecteerd, dat dit scenario in hun opinie als het verwachte
scenario te beschouwen is.
Economen van De Nederlandsche Bank hebben de aannames die zijn
gebruikt in het base case scenario en het stress case scenario
uitgebreid met Dynamic Credit besproken en kunnen zich vinden in de
gebruikte methodologie.
De voorspelling is dat de kans dat een slechter scenario dan het base
case scenario zich voordoet 50% is en dat ook de kans dat een beter
scenario dan het base case scenario zich voordoet 50% is.
Gebruik van de normale verdeling bij de uitleg van de transactie
impliceert, vanwege de symmetrische vorm van deze curve, dat de base
case, waarvoor bovenstaande verwachtingen gelden, op de top van de
curve ligt.
5
Hoe wordt de kans bepaald dat er in de stress case een kans van 20% is
op een slechter scenario en een kans van 80% op een beter scenario?
Dynamic Credit heeft het stress case scenario gedefinieerd als het
scenario waarvoor geldt dat, onder de aanname van een normale
verdeling, de kans dat een slechter scenario zich voordoet 20% is en
de kans dat een beter scenario zich voordoet 80% is.
De normale verdeling is een verdeling met "dunne staarten". Als een
verdeling met "dikkere staarten" wordt genomen, dan zou Dynamic Credit
het stress case scenario hebben gedefinieerd als het scenario waarvoor
geldt dat de kans dat een slechter scenario zich voordoet een kans
kleiner dan 20% is.
6
Bestaan er voor elk punt op de curve onderliggende aannames wat
betreft werkloosheid, economische groei en huizenprijsdalingen. Zo ja,
kunt u die geven? Zo nee, waarom niet en waarom zijn de aannames
betreffende werkloosheid, economische groei en huizenprijsdalingen
beperkt gebleven tot 2 punten op de getekende Gauss-curve?
&7
Wat zijn de aannames wat betreft werkloosheid, economische groei en
huizenprijsdalingen bij het 75/25-punt?
Gegeven de scenario analyse van Dynamic Credit, die het in vraag 1
gesignaleerde probleem van andere waarderingstechnieken vermijdt,
bestaat geen set van aannames voor ieder punt op de curve. De
transactieprijs is een onderhandelingsuitkomst tussen base en stress
case waaraan door middel van interpolatie een plek op de curve is
toegekend.
8
Kunt u aangeven of de werkloosheidspercentages die genoemd worden op
pagina 4 van de sheets van Dynamic Credit 2) betrekking hebben op 2009
of 2010? In de brief van 2 februari 2009 3) worden de
werkloosheidspercentages namelijk gekoppeld aan 2010 in plaats van
2009.
Dynamic Credit's base case en stress case werkloosheidpercentages zijn
hetzelfde voor 2009 en 2010, 8,0% in base case en 9,5% in stress case.
9
Wat is het effect van de door het CPB geschatte
werkloosheidspercentage van 10% in 2010 (Zie CEP pagina 38) op de
berekeningen, gezien het feit dat deze schatting beduidend hoger is
dan de 8% (basisscenario) en 9,5% (stressscenario) waar de minister
het over heeft in zijn brief van 2 februari 2009? 3)
Ten aanzien van werkeloosheid is Dynamic Credit minder conservatief
dan de CPB ramingen. Daar staat tegenover dat de aannames ten aanzien
van huizenprijzen zeer conservatief zijn ingestoken. Gegeven het hele
spectrum van aannames en de recente ontwikkelingen in de US heb ik
geen indicatie dat we ons niet meer op het base case pad bevinden,
waarin de staat met winst uit de transactie komt.
10
Wat is het effect van de meest actuele IMF inzichten uit de World
Economic Outlook op de berekeningen?
De schattingen uit de World Economic Outlook die betrekking hebben op
de Dynamic Credit's assumpties, zijn als volgt:
World Economic Outlook
2009 2010
Huizenprijsdaling 10%-15% 0%
Werkloosheid 8,9% 10,1%
Economische groei -2,8% 0,0%
De verwachte huizenprijsdaling van het IMF is net zo conservatief als
het base case scenario, en minder conservatief dan het stress case
scenario. Het IMF verwacht dus hetzelfde scenario als Dynamic Credit
wat betreft huizenprijsdaling.
Wat betreft werkloosheid en economische groei zullen de effecten tegen
elkaar wegvallen. Enerzijds is de verwachte werkloosheid van het IMF
meer conservatief dan het base case scenario en het stress case
scenario. Anderzijds is de verwachte economische groei minder
conservatief dan het base case scenario en het stress case scenario.
Het totale effect op de berekeningen is moeilijk aan te geven. Omdat
Dynamic Credit heeft aangegeven dat de gevoeligheid van de
berekeningen groter is ten aanzien van de huizenprijsdalingen dan de
werkloosheid en de economie, verwacht ik toch dat de berekeningen niet
significant zullen wijzigen als deze IMF inzichten worden meegenomen.
11
Hoe realistisch zijn de door Dynamic Credit gedane voorspellingen nog
nu Moody's zijn verliesvoorspellingen neerwaarts heeft bijgesteld voor
Alt-A hypotheken uit 2006 (20% in plaats van de circa 5% waar Dynamic
Credit van uit ging) en 2007 (24% in plaats van de circa 6% waar
Dynamic Credit van uit ging)? 4)
Ik kan uw vergelijking van cijfers niet plaatsen in relatie tot de
presentatie van Dynamic Credit waaraan u in de voetnoot refereert. Wel
kan ik u verzekeren dat de verliesverwachtingen van Dynamic Credit ten
aanzien van de ontwikkeling van de gehele portfolio in de base case
nog steeds conservatiever is dan de bijgestelde verwachtingen van
Moody's. De stress case verwachtingen zijn uiteraard nog
conservatiever.
12
Kunt u een overzicht geven van de ontvangen rente en aflossingen op de
portefeuille in voorgaande jaren, zodat u daarmee gelijk een in een
vorige schriftelijke ronde 3) onbeantwoorde vraag van de leden van de
SP-fractie beantwoordt? Zo nee, waarom niet?
Dit betreft bedrijfsvertrouwelijke informatie over de portefeuille in
de tijd voor de Staat een transactie met ING Groep is aangegaan. Het
is aan ING Groep om deze informatie al dan niet te publiceren.
13
Kunt u de berekening geven waarop de geprojecteerde 27,7 miljard aan
rente en aflossing zijn gebaseerd? Volgt dit uit de cashflow analyse
die in de presentatie van Dynamic Credit is weergegeven? Zo ja, hoe?
De $ 27,7 miljard aan rente en aflossing, is de rente en aflossing uit
de portefeuille die de Staat ontvangt in het stress case scenario. Dit
volgt uit de berekeningen van Dynamic Credit.
14
Is het waar dat er in het Base case scenario bijna 9 miljard over de
hele periode moet worden afgeschreven, namelijk 22,9 procent van 39
miljard?
Dynamic Credit heeft aangegeven dat de totale afschrijvingen 3,8
miljard zijn in base case.
15
Is het waar dat er in het Stress case scenario ruim 12 miljard over de
hele periode moet worden afgeschreven, namelijk 31,7 procent van 39
miljard?
Dynamic Credit heeft aangegeven dat de totale afschrijvingen 7,4
miljard zijn in stress case.
16
Is het waar dat het verwachtte verlies in het eerste jaar in het Base
case scenario gelijk is aan 1,7 procent van een totaal verlies van
circa 9 miljard?
Dynamic Credit heeft aangegeven dat de afschrijvingen in 2009 40,7
miljoen zijn in base case. Dit is 1,1 procent van de 7,4 miljard
totale afschrijvingen. Ik heb in een eerdere reactie aangegeven dat
dit 1,7 procent is. Dit cijfer wens ik bij deze te preciseren, c.q.
corrigeren.
17
Hoe is de loan-to-value-ratio, waarvan u in de beantwoording van de
schriftelijke vragenronde 3) aangeeft dat deze in de berekening is
meegenomen, precies meegenomen in de waardering?
& 18
Heeft het feit dat op dit moment in circa 20% van de gevallen de
lening meer waard is dan het onderpand 5) (dus een loan-to-value-ratio
die boven de 100% ligt) nog effect op de berekeningen van Dynamic
Credit? Zo ja, welk? Zo nee, waarom niet?
Dynamic Credit laat de default kans en het verlies gegeven default
toenemen als de loan-to-value-ratio toeneemt.
19
Op welke manier zijn de risico's ten aanzien van betaalachterstanden
meegenomen in de analyse van Dynamic Credit? Hoe groot zijn de
betaalachterstanden op dit moment?
Dynamic Credit heeft hier heel goed naar gekeken, en neemt aan dat de
overgrote meerderheid van de hypotheken die meer dan 60 dagen
betaalachterstanden hebben, niet meer gaan betalen.
ING heeft recentelijk betalingsachterstanden op de onderliggende
hypotheken van 17.2% gerapporteerd. Dit betreft betalingsachterstand
op de onderliggende hypotheken, niet op de obligaties.
20
Kunt u de bedragen geven voor de gemiddelde marktwaarde en de
hypotheekschuld, daar u in de beantwoording van de schriftelijke
vragenronde 3) aangeeft dat de buffer van 12% op deze twee grootheden
is gebaseerd? Wat wordt er bedoeld als er wordt gesproken over een 12%
buffer die onder de ING obligaties zit?
De gemiddelde marktwaarde van de huizen in de portefeuille is per
januari 2009 $ 523.737 en de gemiddelde hypotheekschuld is $
473.772. De buffer die hieruit voortkomt is 10,5%.
De buffer die onder de obligaties ligt is de zogenaamde credit
enhancement die gemiddeld 15,6% is. Dit betekent dat er naast deze
obligaties nog andere obligaties zijn die het eerste verlies voor hun
rekening neemt.
De totale buffer is dus enigszins conservatiever dan de eerder gemelde
buffers.
21
Heeft ING een commerciële vastgoedportefeuille (zogenaamde Commercial
Mortgage Backed Securities)? Zo ja, hoe groot is deze portefeuille en
hoe groot acht u de kans, mede gezien het feit dat AIG al ruwweg een
kwart af heeft moeten schrijven op zijn vastgoedportefeuille 6), dat
ING hierop zal moeten afschrijven?
Ja, ING heeft een CMBS portefeuille, maar die is significant kleiner
dan de RMBS portefeuille. Deze portefeuille is ongeveer EUR 10 miljard
groot. Tot nu toe heeft ING nog niets hoeven af te schrijven op deze
portefeuille.
De marktwaarde van deze portefeuille is ongeveer EUR 7,5 miljard en
dat draagt wel ongeveer EUR 2,5 miljard bij tot de (negatieve)
herwaarderingsreserve.
22
Kunt u de vraag, die u tot nu toe ontweken heeft, of er sprake is van
een koop in economische zin voor de staat beantwoorden met een ja of
nee? Zo nee, waarom niet?
Nee, de Staat heeft de portefeuille juridisch niet gekocht. De Staat
is een cash flow swap met ING aangegaan, die een aspect heeft die
zouden kunnen worden geassocieerd met een economische koop, maar een
aantal aspecten heeft die niet doen.
De Staat deelt, zoals bij een economische koop, voor 80% in de
verliezen en de winsten van de portefeuille. Echter, de Staat heeft in
ruil daarvoor een garantie afgegeven voor 80% van de Alt-A
portefeuille en ING heeft de financiering van de portefeuille
geregeld. Daarnaast is de settlement tussen de Staat en ING ingericht
als bij een swap.
Fee structuur
In het kader van de `financial closing' van de transactie en
verkrijging van tijdelijke goedkeuring van de Europese Commissie voor
deze transactie is de `feestructuur' van de transactie nader
uitgewerkt.
Tussen ING en de Staat was initieel onderstaande feestructuur
overeengekomen:
Staat betaalt aan ING:
1. Funding fee, bestaande uit:
a. 3% over het vastrentend deel van de portefeuille
b. LIBOR over variabel rentend deel van de portefeuille
c. bedrag gerelateerd aan de afbouw van de afgewaardeerde
portefeuille
2. Management fee van 0,5% van de uitstaande portefeuille met een
netto contante waarde van EUR 925 miljoen
ING betaalt aan Staat:
3. 80% van de kasstromen die uit de portefeuille voortkomen
4. Garantie fee met een netto contante waarde van EUR 750 miljoen
Gedurende de verdere uitwerking van de transactie tussen de Staat en
ING en ingevolge discussies met de Europese Commissie is de
feestructuur als volgt vastgesteld op het moment van `financial
closing':
Staat betaalt aan ING:
1. Funding fee, bestaande uit:
a. 3% + extra 0,5% over het vastrentend deel van de portefeuille
b. LIBOR + extra 0.5% over variabel rentend deel van de
portefeuille
c. bedrag gerelateerd aan de afbouw van de afgewaardeerde
portefeuille
2. Management fee van 0,25% van de uitstaande portefeuille
ING betaalt aan de Staat:
3. 80% van de kasstromen die uit de portefeuille voortkomen
4. Garantie fee van 0,55% van de uitstaande portefeuille
Samengevat betaalt de Staat een hogere funding fee, betaalt de Staat
een lagere management fee en ontvangt de Staat een hogere garantie fee
dan in de initiële feestructuur. De nieuwe feestructuur sluit beter
aan bij de mededeling van de Europese Commissie ten aanzien van dit
type transacties (2009/C 72/01).
Per saldo leidt deze wijziging van de fee structuur niet tot andere
verwachtingen ten aanzien van rendement voor de Staat uit deze
transactie dan de eerder aan de Kamer gecommuniceerde verwachtingen:
EUR 2,1 miljard winst in het conservatieve base case scenario, EUR 0.6
miljard verlies in het zeer conservatieve stress case scenario.
Hoogachtend,
De Minister van Financiën,
Wouter Bos
Meer informatie
* Brief aan de Tweede Kamer
18-05-2009 | PDF bestand, 49 Kb
Zie het origineel
Verwante dossiers
* Kredietcrisis
Ministerie van Financiën